Il est temps pour les États-Unis de créer un « test d'ondulation » pour la cryptographie

L'approche de la SEC en matière de cryptographie doit être modifiée pour énoncer plus clairement comment les lois sur les valeurs mobilières devraient s'appliquer aux actifs numériques.

Il est temps pour les États-Unis de créer un « test d'ondulation » pour la cryptographie

La plupart des passionnés de crypto sont moins que satisfaits de l'approche passée de la Securities and Exchange Commission des États-Unis en matière de crypto. Ce n'est pas parce que les entreprises légitimes s'opposent à la réglementation, mais en raison de l'étendue, de la complexité et de l'incertitude associées au régime réglementaire actuel. Même dans le contexte du mécontentement général, peu d'actions de la SEC ont suscité autant de critiques généralisées que la plainte du 22 décembre 2020 qui a lancé une action civile contre Ripple Labs et deux de ses dirigeants.

Tout le monde ne s'est pas opposé à l'action. Par exemple, Coin Center, un groupe de défense et de recherche à but non lucratif pro-crypto, a refusé de s'opposer à l'idée que XRP est une sécurité. Dans mon précédent avis d'expert, j'ai suggéré que l'affaire était conforme aux initiatives d'application antérieures de la SEC et au test de contrat d'investissement de Howey, simplement connu sous le nom de test de Howey, qui a longtemps été utilisé par la SEC pour déterminer quand les actifs cryptographiques sont des titres.

D'un autre côté, de nombreuses voix condamnent le cas de la SEC. Cela comprend les plaintes de l'ancien responsable de la SEC Marc Powers, l'actuelle commissaire de la SEC Hester Peirce, et un procès en cours faisant valoir que le jeton XRP de Ripple n'est pas un titre, auquel des milliers de détenteurs de XRP ont cherché à participer. Le Regulatory Transparency Project, un groupe non partisan à but non lucratif associé à la Federalist Society, a parrainé un téléforum le 24 juin intitulé « SEC v. Ripple Labs : Cryptocurrency and 'Regulation by Enforcement' ». Avec une préinscription de plus de 500 membres du public , le public était extrêmement mécontent (et peu impressionné) de l'action de la SEC contre Ripple et son jeton XRP.

Ce mécontentement général à l'égard de l'affaire Ripple, souvent dénigré comme « réglementation par application », a conduit certains à appeler au développement d'un « test d'ondulation » pour énoncer plus clairement comment les lois sur les valeurs mobilières devraient s'appliquer aux actifs cryptographiques.

Qui demande un test Ripple ?

L'étiquette d'un test Ripple a peut-être été utilisée pour la première fois dans un article spécieux du 22 décembre 2020 affirmant à tort que la SEC abandonnait le test de Howey en faveur d'une approche qui aurait exigé que « les nouvelles entreprises opèrent pendant huit ans pour le découvrir si ce qu'ils font enfreint la loi sur les valeurs mobilières. Cependant, des commentateurs plus réfléchis se sont joints à l'appel à un test Ripple pour empêcher les entreprises de fonctionner pendant des années sans savoir si elles pourraient être traduites en justice pour avoir enfreint les lois américaines sur les valeurs mobilières.

Le 18 mai, Roslyn Layton, contributrice principale et rédactrice de politiques technologiques très respectée pour Forbes, a publiquement appelé à un test Ripple pour "arrêter la portée excessive de la SEC sur la crypto-monnaie". Une partie de la portée excessive qu'elle a identifiée était l'affirmation de la SEC selon laquelle elle pourrait engager une action remontant aux ventes qui ont commencé il y a plus de sept ans, pouvant conduire à une amende de plusieurs milliards de dollars. La réponse de Layton était que « ces sept années ont un large dossier public de refus de la SEC de fournir des éclaircissements sur le XRP ». Elle a noté, de manière convaincante, qu'au cours de ces années, la SEC a refusé d'annoncer comment elle entendait traiter le jeton XRP de Ripple.

Depuis l'article original de Forbes, plusieurs autres commentateurs se sont joints à l'appel à un « test d'ondulation ». Un avis publié, rédigé par George Nethercutt Jr. – un ancien membre du Congrès – notait :

«Les récents appels à établir une norme plus appropriée pour les actifs numériques technologiquement complexes se sont transformés en une tempête de feu depuis le dépôt de l'affaire Ripple. Certains experts en politique technologique qui suivent de près l'affaire ont appelé à un « test d'ondulation » pour remplacer Howey. »

Curt Levey, président du Comité pour la justice – une organisation consacrée à la promotion d'un gouvernement constitutionnellement limité et de la liberté individuelle – a également soulevé le test Ripple lors du téléforum de juin du Regulatory Transparency Project, notant que la nécessité d'un test Ripple évolue continuellement quel que soit le résultat. du procès de la SEC.

Approches existantes qui pourraient devenir le test Ripple

La difficulté, bien sûr, est d'expliquer en détail ce qu'un test Ripple pourrait impliquer (autre que de ne pas être le test Howey, bien sûr).

L'approche des jetons utilitaires

Une possibilité consiste à examiner la fonctionnalité de l'actif sous-jacent, en ressuscitant essentiellement l'analyse des jetons d'utilité. À un moment donné, les commentateurs ont fait un effort concerté pour faire la distinction entre les jetons utilitaires et les jetons de sécurité. Malheureusement pour les entrepreneurs, comme l'a noté l'ancien président de la SEC, Jay Clayton, selon l'approche de la SEC, « le simple fait d'appeler un jeton un jeton« utilitaire » ou de le structurer pour fournir une certaine utilité n'empêche pas le jeton d'être une sécurité. »

Certains États, cependant, ont adopté une analyse des jetons d'utilité pour déterminer comment ces actifs devraient être réglementés. Sans surprise, le Wyoming, l'État le plus favorable à la cryptographie du pays, a promulgué le «Wyoming Utility Token Act» en 2017 – et a adopté deux projets de loi internes connexes en 2019 – qui permet aux émetteurs de procéder avec des jetons créés à des fins de consommation. Afin de satisfaire aux exigences de cet acte, la finalité prédominante du jeton doit être consommatrice ; le token ne peut pas être commercialisé comme un investissement financier ; et il doit y avoir une croyance raisonnable que le jeton est vendu à l'acheteur initial pour consommation, l'objectif de consommation doit être disponible au moment de la vente d'origine ou presque, ou l'acheteur d'origine doit être empêché de revendre le jeton jusqu'à ce que le une consommation est possible. Les jetons conformes à ces exigences peuvent être vendus après que l'émetteur a déposé un avis contenant des informations spécifiques mais limitées auprès du secrétaire d'État et a payé des frais de 1,000 XNUMX $ pour couvrir les coûts d'administration de la loi.

De même, le Montana a choisi d'exempter spécifiquement les jetons utilitaires (c'est-à-dire ceux ayant un but de consommation) de ses lois sur les valeurs mobilières. L'article 30-10-105(23) du Code du Montana exempte les transactions de jetons de services publics des exigences d'enregistrement en vertu de la loi de l'État. Cette disposition exige que le jeton soit conçu principalement à des fins de consommation et non commercialisé à des fins spéculatives ou d'investissement. De plus, la revente des tokens est interdite jusqu'à ce que la finalité de consommation soit possible, et les acheteurs initiaux doivent reconnaître leur intention de les utiliser à cette fin de consommation. Le Colorado, par le biais de sa Digital Token Act, a également choisi d'exempter l'émission de jetons à but principalement de consommation des lois sur les valeurs mobilières de l'État.

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Bien qu'il faudrait probablement une loi du Congrès pour encourager (ou forcer) la SEC à aller dans cette direction, un test Ripple adoptant l'approche des jetons d'utilité (ou des fins de consommation) aurait pu empêcher l'application des lois sur les valeurs mobilières aux jetons XRP de Ripple.

À l'exclusion des actifs cryptographiques réglementés en tant que monnaie virtuelle

Un autre test Ripple pourrait limiter la portée de l'autorité de la SEC en vertu des lois sur les valeurs mobilières de sorte qu'un intérêt déterminé par le Financial Crimes Enforcement Network (FinCEN) comme une devise ne soit pas une sécurité. En 2015, FinCEN et Ripple Labs Inc. ont fait la une des journaux avec l'annonce de la première mesure d'exécution en vertu de la loi sur le secret bancaire contre un échangeur de devises numériques. Dans le cadre du communiqué annonçant l'imposition d'une amende de 700,000 XNUMX $ à Ripple, FinCEN a expliqué que les actions de la société étaient problématiques car elle avait vendu "sa monnaie virtuelle, connue sous le nom de XRP", sans s'enregistrer en tant qu'entreprise de services monétaires.

Cette détermination du FinCEN a conduit les commentateurs à spéculer largement que le XRP ne pouvait pas aussi être une sécurité. Il y a certainement une logique à cette position, car le règlement avec FinCEN a permis à Ripple de poursuivre ses opérations et ses ventes, ce qui n'aurait probablement pas dû se produire si les ventes étaient illégales en vertu de la loi fédérale. Malgré l'existence d'un tel commentaire, la SEC est restée silencieuse sur la façon dont le XRP devrait être considéré, même si ses responsables ont fait des déclarations publiques indiquant d'abord que Bitcoin (BTC) n'était pas une sécurité, puis que l'Ether (ETH) était également en dehors de la portée des valeurs mobilières. lois.

Compte tenu de cet historique, il est compréhensible que la décision de la SEC d'engager un litige contre Ripple ait été particulièrement polarisante. Cette décision aurait pu être anticipée si les tribunaux décidaient de retirer les monnaies numériques du champ d'application des lois sur les valeurs mobilières ou si la SEC parvenait à la même conclusion.

Cependant, ces alternatives semblent irréalistes, ce qui signifie qu'il faudrait probablement un acte du Congrès pour donner au Département du Trésor et au FinCEN une autorité exclusive sur les monnaies numériques, limitant ainsi l'autorité de la SEC. Cette approche pourrait facilement être identifiée comme un test Ripple, car l'impulsion de ce changement est SEC contre Ripple et le changement empêcherait clairement la décision de la SEC d'agir contre Ripple et son jeton XRP.

Un délai de prescription

Une réponse beaucoup plus limitée, qui pourrait également être appelée test d'ondulation, pourrait impliquer quelque chose d'aussi simple que de limiter le délai avec lequel la SEC peut agir après que la commission a pris connaissance de la distribution d'un intérêt qu'elle considère comme un titre. Même si la SEC n'était pas pleinement consciente ou ne comprenait pas ce que faisait Ripple lorsqu'elle a commencé à commercialiser des jetons XRP en 2012, il y avait clairement une compréhension générale des activités de l'entreprise d'ici 2015 lorsque le règlement FinCEN a été annoncé. Pour autant, la SEC n'a engagé sa procédure d'exécution que le 22 décembre 2020. C'est ce retard qui a été le plus critiqué.

Pour les réclamations des demandeurs privés en vertu de la Securities Act de 1933, l'article 13 exige que la poursuite soit engagée dans l'année suivant la violation concernant cette personne en particulier et en aucun cas plus de trois ans après que la garantie a été offerte pour la première fois à un acheteur. Il s'agit d'un équilibre raisonnable entre le besoin des acheteurs d'obtenir réparation et un certain besoin de certitude et de clôture pour l'émetteur. Cependant, les lois fédérales sur les valeurs mobilières ne prévoient actuellement aucun délai de prescription pour le droit de la SEC d'engager des mesures d'exécution. Vraisemblablement, il faudra une loi du Congrès pour amender la loi afin de limiter le pouvoir d'agir de la SEC, mais le fait même que la SEC ait été disposée à poursuivre Ripple pour des décisions et des actions initiées plus de sept ans plus tôt suggère qu'une telle action pourrait être justifié.

Problèmes avec les approches existantes

Il y a des avantages évidents à un test Ripple, dont le moindre n'est pas de remédier à ce qui est considéré par beaucoup comme un grave dépassement par la SEC. Une certitude accrue serait également un avantage considérable pour les entrepreneurs cryptographiques légitimes, mais il existe certains problèmes avec chacune des approches identifiées ci-dessus.

Premièrement, un test visant à déterminer si un jeton cryptographique particulier a une utilité (ou une valeur de consommation) afin de déterminer si l'actif en question est ou non un titre peut laisser au public des recours inadéquats en cas de fraude. . Une alternative au fait de dire que les jetons utilitaires ne sont pas des valeurs mobilières serait de fournir une simple exemption d'enregistrement pour les jetons utilitaires. Cela permettrait au moins aux dispositions antifraude des lois sur les valeurs mobilières de continuer à s'appliquer. Un problème avec l'exemption des jetons de services publics est qu'il pourrait être trop facile pour les émetteurs de se soustraire à l'application des lois sur les valeurs mobilières en prétendant que les jetons sont vendus à des fins de consommation alors que le véritable espoir est qu'ils seront achetés par des spéculateurs, poussant ainsi le augmenter les prix.

De plus, il sera probablement difficile de déterminer si le but d'un jeton est « principalement » de consommation ou s'il a vraiment été commercialisé comme un investissement plutôt que sur les mérites de son utilité promise. Chacune de ces raisons explique pourquoi l'utilisation d'un test d'utilité simple comme test Ripple peut être problématique.

Il y a aussi des problèmes à dire qu'un intérêt ne peut pas être un titre s'il est réglementé en tant que monnaie par le FinCEN. Premièrement, le FinCEN ne réglemente pas pour protéger contre la fraude dans la vente d'intérêts, de sorte que cette approche pourrait facilement laisser les membres du public qui se font arnaquer sans recours. Parce que les agences fédérales protègent leur juridiction, cette approche pourrait également produire une course à la réglementation, qui pourrait ne pas conduire à des résultats optimaux.

Alternativement, si FinCEN a la capacité de déterminer qu'un actif cryptographique est une monnaie numérique même après que la SEC a agi en premier, cela pourrait conduire aux types mêmes d'incertitude et d'incohérence contre lesquels les entrepreneurs cryptographiques protestent dans le cadre du système actuel. Parce que la mission du FinCEN est si différente de celle de la SEC, il semblerait qu'il y ait de bonnes raisons de permettre aux deux de conserver une certaine juridiction dans l'espace.

Enfin, il existe également des problèmes liés à l'établissement d'un délai de prescription strict pour les mesures d'exécution. La SEC dispose de ressources limitées et lorsqu'une nouvelle catégorie d'actifs apparaît, il faut du temps pour comprendre ce que ces actifs impliquent. Il a peut-être fallu beaucoup de temps à la SEC pour comprendre exactement ce qui se passait avec les jetons XRP précisément parce qu'ils ont une certaine utilité et qu'ils fonctionnent dans un espace extrêmement compliqué. Il est difficile de savoir quel délai de prescription serait équitable, et si l'émetteur en question (ou ses sociétés affiliées) continue de vendre l'actif, la SEC pourrait toujours avoir compétence sur les ventes plus récentes, conduisant à la situation anormale où certaines ventes ne peuvent être attaqué alors que d'autres ventes sont considérées comme illégales.

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Une approche alternative

La discussion précédente soulève la question de savoir quelles approches alternatives pourraient mieux fonctionner. Premièrement, parce qu'il est absolument clair qu'il y a de mauvais acteurs dans l'espace crypto, il est important d'avoir un régulateur fédéral actif qui puisse intervenir lorsque des membres du public sont fraudés. La SEC dispose des ressources et de l'expérience nécessaires pour appliquer les dispositions antifraude des lois sur les valeurs mobilières. Cela peut être accompli sans les problèmes illustrés par la SEC contre Ripple si l'approche réglementaire est modifiée pour reconnaître une exemption d'enregistrement large et appliquée de manière cohérente pour les offres qui répondent à certaines exigences.

L'exigence la plus évidente pour une telle dispense est qu'elle devrait être limitée aux émetteurs qui ne sont pas soumis à une ordonnance d'opposition et qui n'ont pas d'antécédents d'infractions aux valeurs mobilières et qui n'ont pas de sociétés affiliées ou de personnes de contrôle qui ont été condamnées pour un crime ou le passé récent. Un disqualifiant « mauvais acteur » apparaît déjà dans d'autres exemptions, il ne serait donc pas inhabituel qu'il soit inclus dans une nouvelle exemption de transaction cryptographique.

Deuxièmement, il est logique que tout émetteur doive informer la SEC d'une vente ou d'une distribution prévue d'actifs cryptographiques. L'avis n'a pas besoin d'inclure une énorme quantité d'informations, mais il devrait inclure des éléments tels que les conditions de l'émission, la contrepartie qu'ils paient et les conditions générales et la fonctionnalité de l'actif, y compris spécifiquement les droits que les acheteurs acquièrent en tant que résultant de la propriété de l'actif. En outre, non seulement la SEC a besoin d'informations sur les conditions générales et les fonctionnalités de la blockchain sur laquelle les actifs cryptographiques sont émis, mais ces mêmes informations doivent être accessibles au public au moment de l'émission. Les informations qui doivent être facilement disponibles devraient inclure la quantité d'actifs autorisés, le nombre qui sont contrôlés par l'émetteur ou ses sociétés affiliées ou les personnes de contrôle, et les conditions générales qui doivent être remplies avant que les actifs ne soient émis ou que l'émetteur puisse vendre les actifs en tant que ainsi que toute limite de revente.

Il pourrait également être approprié d'avoir des restrictions raisonnables sur la nature du programme sous-jacent. Une exigence de fond qui a du sens est que l'émetteur ne devrait pas avoir le droit unilatéral de modifier les termes de la blockchain ou de la programmation sous-jacente. Il est également logique d'exiger que les actifs cryptographiques soient conçus dans un but de consommation et que les jetons soient fonctionnels au moment de la vente. (En l'absence d'acheteur consommateur, la seule justification probable de l'achat est la spéculation sur la rentabilité future.) De même, le produit de la vente ne devrait pas être nécessaire ou destiné à soutenir le développement de la fonctionnalité du jeton (à condition que les actifs généraux de l'émetteur puissent être utilisé pour prendre en charge des fonctions supplémentaires ou améliorées, même si une partie de ces actifs provient de la vente des actifs cryptographiques). Cela vise également à garantir que les jetons sont achetés en raison de la fonctionnalité prévue plutôt que dans l'espoir que les efforts de l'émetteur augmenteront leur valeur en tant qu'investissement. Comme alternative à cette approche, il pourrait également être acceptable si la fonctionnalité de l'actif est destinée à être disponible assez rapidement et que la revente par les acheteurs initiaux est interdite jusqu'à ce que cette fonctionnalité se développe.

Une autre exigence devrait être que l'émetteur évite spécifiquement de vendre le jeton en favorisant la possibilité d'appréciation ou de rentabilité, ou autrement en tant qu'investissement spéculatif. Enfin, pour éviter que cette dispense ne soit utilisée pour se soustraire aux lois sur les valeurs mobilières, l'actif ne doit pas donner à l'acquéreur un droit quelconque sur une part ou un intérêt dans la gestion, les bénéfices ou les actifs de l'émetteur et ne doit pas être créé principalement pour se soustraire à l'application des lois sur les valeurs mobilières. Ces restrictions semblent nécessaires pour limiter la nouvelle exonération de manière raisonnable tout en offrant une exonération généralisée pour de nombreux actifs.

Conclusion

Ces suggestions peuvent être juste une autre version d'un test Ripple, elles peuvent être considérées comme un test de jeton utilitaire modifié, ou elles peuvent être considérées comme autre chose. Malheureusement, étant donné les actions de la SEC à ce jour, il faudra probablement une loi du Congrès pour faire évoluer la réglementation dans cette direction. Néanmoins, la nécessité d'une voie plus claire et plus raisonnable vers la conformité réglementaire est illustrée par SEC contre Ripple, où aucune fraude n'est alléguée, mais la SEC a attendu pour intenter une action coercitive pendant plus de sept ans après que la société a commencé à vendre son jeton.

Carol Goforth est un professeur de droit Clayton N. Little à l'Université de l'Arkansas, Fayetteville, School of Law.

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John Lesley/ auteur de l'article

John Lesley est un trader expérimenté spécialisé dans l'analyse technique et la prévision du marché de la crypto-monnaie. Il a plus de 10 ans d'expérience avec un large éventail de marchés et d'actifs - devises, indices et matières premières.John est l'auteur de sujets populaires sur de grands forums avec des millions de vues et travaille à la fois en tant qu'analyste et trader professionnel pour les clients et lui-même.

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